美元的风险属性转变

近期德意志银行的研究揭示了美元市场地位的改变。该银行分析师团队指出，美国金融市场越来越依赖国际资本流入本国企业股票来筹资，相较于对美国债务的投资，这一变化可能导致美元汇率面临更高的波动风险。

由于地缘政治的紧张局势削弱了外国投资者持有美国债务的意愿，而人工智能的热潮导致更多资本流入股市，美元逐渐暴露于科技行业的不确定性之下。美国的资金融资模式正在从美债转向依赖于科技股票的市场资金，这导致美元可能由传统的避险资产转变为与纳斯达克100指数高度相关的波动性风险资产。

赤字融资模式的转变

玛莉卡.萨奇德瓦，德意志银行的资深金融市场分析师，提到美国外部赤字的融资模式正在转向更多依赖于股权资金，这将改变美元的风险属性。随着美国更多地依赖外资购买股票而非国债来弥补外部赤字，美元失去了部分由美债逆周期需求提供的稳定器，从而使其对科技股周期更加敏感。

美国长期以来一直面临“双赤字”问题，2025年经常账户赤字约为1.12万亿美元，贸易赤字约为1万亿美元。吸引外国资金流入是美国政府维持融资能力的关键。

美元价值的反弹

尽管面临结构性的挑战，美元的价值在2025年实现了显著的反弹。这是由于美国与以色列针对伊朗的战争带来的不确定性、美联储可能的加息政策，以及追逐人工智能投资主题的资金流入美国市场等因素的共同推动。

美联储的新主席沃什执掌后，将价格稳定机制和预期管理机制置于货币政策的核心，华尔街对加息路径的重新定价，以及市场对美元升值和利率长期收紧状态的预期，均推动了美元指数的强劲表现。

美元与科技股牛市周期的绑定

德意志银行的核心警告并非外资已经抛弃美债，而是美国外部赤字的边际融资结构正在发生变化。外国投资者购买美股主要为美国经常账户赤字提供国际收支层面的融资，并不直接填补财政赤字。如果外国官方机构和长期配置资金对美债的结构性需求减弱，新增国债就需要由美国本土投资者、银行等承接，这通常意味着财政部必须支付更高期限溢价，美债收益率中枢更难持续下降。

对于美债而言，这一变化意味着中长期利空和短期双向波动加剧。过去，全球经济衰退或风险资产暴跌时，资金往往同步流入美元与美国国债，形成逆周期缓冲；但若外国资金越来越以追逐AI和美国企业盈利为目的进入美股，美元资产负债表将更依赖风险偏好而非避险需求。

美联储的最新金融稳定评估已指出，股票远期市盈率仍处于较高位置，同时美债期限溢价上升，说明高估值股票与偏高的长期美债收益率曲线可能并存。美股市场的AI算力基建牛市主线尚未因报告而转空，但其宏观地位可能从高成长资产升级为支撑美国国际资本循环的关键承重墙；美债则面临海外结构性需求弱化和期限溢价上升的压力。

对全球金融资产配置策略而言，这意味着投资者们不能再机械地假设美股跌、美债一定涨、美元一定避险走强，未来更可能出现美股、长久期美债和美元同时承压的尾部场景。